一、產業驅動&社會性價值，再生鋁發展兼具充分性與必要性

1.1 從本質出發，再生鋁發展具備充分性

鋁的基本屬性決定其具備優異的回收價值。

金屬鋁為一種銀白色輕金屬，具有良好延展性、導電性、導熱性及耐氧化性。盡管鋁為地殼含量最豐富的金屬元素，但易氧化性導致其在自然界以氧化鋁形式存在，氧化鋁電離脫氧過程損耗大量能源是構成其生產成本與社會成本重要部分。

再生鋁是指以廢鋁（新、舊廢鋁）為原材料，經過預處理、熔化、精煉等環節重新生成鋁合金及鋁液等可供后續加工狀態。

從經濟性與可行性出發，再生鋁具備顯著的價值：

鋁具備優質可回收屬性：由于鋁在空氣中易氧化，并在表面形成厚度約 5 納米致密氧化膜，因此鋁具備優異的耐腐蝕性，且多次利用不改變性質。此外，廢鋁收得率良好，根據國際鋁業協會統計，全球廢鋁回收效率已達 76%（再生鋁占當期總廢鋁體量），被視為可持續金屬材料。

鋁回收經濟價值出眾且再利用成本可控：根據鋁行業規范數據，再生鋁企業綜合能耗低于 130kg 標準煤/噸，鋁及鋁合金綜合回收率高于 95%。

在考慮產區折舊、原料及輔料成本、人工及其他費用后，我們測算剔除廢鋁原料成本外單噸再生鋁完全成本約 921.3 元/噸，僅占 2021 年至今電解鋁均價 5.06%；

具備大規模回收基礎：廢鋁可大致區分為新廢鋁及舊廢鋁。

新廢鋁來自鋁產品使用前生產環節，涵蓋邊角料、報廢品及切屑等。新廢鋁部分被生產商自行回收，實際社會流動較少，一般成為“內部循環料”。

舊廢鋁來自含鋁產品報廢后回收，主要來自運輸行業、包裝業、工程電纜等。由于建筑用鋁壽命較長，當前回收占比依然較低。

從廢鋁來料看，汽車、包裝及建筑等行業廢鋁回收已基本形成有效路徑，隨著報廢量逐漸提升可帶來廢鋁供給增長；另一方面，根據 IAI 統計，全球仍存 15 億噸鋁產品仍處于使用狀態，占全球已生產電解鋁 75%，“社會礦山”為廢鋁增量發展提供有力保障；

鋁回收排污成本可控，鋁灰不構成產業發展阻力：

鋁灰為原鋁冶煉、精細加工及再生過程中液態鋁表面漂浮雜質，一般每噸鋁生產將產生鋁灰渣 0.03-0.05 噸。

2021 年《國家危險廢物名錄》正式將鋁灰渣定為危險廢物，其處置需運往具備專業危廢處置資質企業進行處理。若以單噸 2000 元作為鋁灰渣處置成本，則對應每噸再生鋁額外產生約 100 元灰渣處置費用。

1.2 社會價值&政策引導下，再生鋁發展呈必然性趨勢

1.2.1 “雙碳雙降”歷史性任務目標路徑清晰，政策紅線推進鋁產業鏈節能降耗

“十一五”規劃開始連續 4 個五年規劃設定能源強度目標。

以能源消耗強度（單位 GDP 能耗）和能源消費總量（能源消費上限）為組合的能源“雙控”目標，已成中國能源轉型和低碳發展的重要指標。“雙降”按省、自治區、直轄市設定考核目標，對各級地方政府執行嚴格監督考核。

明確量化考核指標為各地區間接確立“能源利用上限”，“雙高”（高能耗&高耗能強度）產業在經濟效益與政策壓力下將率先受沖擊。

中國碳中和、碳排放目標明確，時間節點清晰，政策方向不可逆轉。

在全球努力實現碳中和發展目標下，中國作為世界排碳大國，2009 年以來先后三次提出減碳目標，具體目標及考核指標由政策指引到量化指標，相對目標到絕對時間節點，時間節點逐漸清晰，考核指標明確，未來政策方向不可逆轉。

碳達峰：指二氧化碳排放量在某一時間點達到峰值，實現峰值核心是碳排放增速持續降低直至負增長。

碳中和：在一定時間內直接或間接產生的溫室氣體排放總量與碳捕集、負排放互相抵消，實現溫室氣體凈零排放。實現核心是溫室氣體排放量大幅降低。

有色行業減碳節能任務艱巨，政策約束倒逼產業鏈推行節能降耗發展。

2021年 4 月中國有色金屬工業協會上明確聲明國內相關部門正研究《有色金屬行業碳達峰實施方案》，并初步提出至2025年有色金屬行業力爭率先實現碳達峰，2040年力爭實現減碳 40%。鋁產業鏈作為有色行業主要能耗分支，碳排放約占全行業65%排放體量。

考慮到鋁產業在有色行業排碳占比大，在有色行業2025年實現碳達峰預期下，鋁行業至少需同步實現碳達峰，產業鏈在產能擴張趨勢下實現能耗壓減與排放降低為現階段核心訴求。

中國電解鋁行業排碳占比高，為“碳達峰”階段關鍵管控產業。

根據中國電解鋁產量數據及安泰科單噸電解鋁排碳測算(考慮水電碳排放較少)，線性推算下 2020年電解鋁碳排放占中國碳排放總量約 4.5%，占第二產業比重約 5.4%；按照鋁產業鏈推算(假設各環節產量與同年電解鋁產量一致)，鋁產業占中國碳排放總量約 5.8%，占第二產業比重約6.9%，占比跟隨年產量呈現先升后穩趨勢。考慮到國內電解鋁產銷水平仍呈上升趨勢，“碳達峰”階段鋁行業減碳任務重，為階段性關鍵管控產業之一。

電解鋁產業鏈“節能降碳”核心四大途徑，資源循環可行性出眾。

根據 IAI 統計測算，鋁產業鏈約73%CO2 排放集中于電解環節，18%集中于氧化鋁精煉環節，其余環節僅占 8.85%。從減碳源頭角度出發，電解鋁產業核心途徑主要分為：

1）電力脫碳；2）降低溫室氣體直接排放；3）電解槽全流程節能降耗；4）鋁資源循環。

鋁資源循環減排空間廣闊經濟效益出眾并輸出正向社會價值，為鋁產業鏈降碳減排必經之路。

橫向比對四種降碳方案，鋁資源循環在可控回收成本模式下，可有效回收社會廢棄金屬，構建資源回收路徑，未來綜合降碳空間可達 56%，為電解鋁行業節電降碳優質路徑。

再生鋁單噸可實現節能降耗幅度顯著，經濟價值優質。

根據《行業規范》及《綜合能耗計算通則》，單噸再生鋁生產需消耗標準煤 130 千克，折合電耗量約1058Kwh，理論上對應碳排放為 0.23 噸，排碳量為鋁電解環節 2.05%。一方面再生鋁可直接規避鋁電解對電能消耗，另一方面可大幅降低溫室氣體排放并實現廢鋁回收價值。

1.2.2 產業鏈價值測算：再生鋁可有效提升附加值結構及規避“雙高”弊端

再生鋁以低能耗、低資源成本貢獻等額價值，有效提高產業鏈價值體系與“雙高”弊端。

從成本構成上，再生鋁約 94%成本來自廢鋁，廢鋁回收成本僅約占 6%。對于自鋁土礦開采、氧化鋁冶煉及鋁電解傳統流程上，鋁資源成本約占 8.9%，水、預焙陽極、燒堿、石灰石等輔料成本占比 15.3%，電力、煤、天然氣等能源成本占比達 66.3%，其中僅電力成本達 52%（以 0.6 元/Kwh 測算），人工成本占3.5%，其他成本 2.2%，鋁土礦及氧化鋁企業盈利占比僅為 3.8%。

從結構上看，盡管鋁產業鏈原料附加值占比較低，但對基礎輔料、能源消耗占比巨大，產業鏈附加值結構依賴于基礎工業產能且利潤空間薄弱。

1.2.3 緩解資源端對外依賴程度，增強國內價值鏈體系內生循環

國內鋁土礦資源供給受限，對外依賴度持續提高，運用“社會礦山”挖掘再生鋁潛力可緩解鋁土礦供應矛盾。

伴隨國內電解鋁產銷體量持續提升，鋁土礦供給矛盾加劇，2015-2020 年國內電解鋁產量由 3058 萬噸提升至 3712 萬噸，鋁土礦進口量自 0.56 億噸大幅上行至 1.12 億噸，攀升速度明顯超越電解鋁產量增速，且進口價值占整體電解鋁產業鏈價值 6.2%。

而再生鋁原料來自新舊廢鋁，可有效利用循環金屬資源，實現原料端“脫鉤”海外供應。

二、國內再生鋁回收現狀：成熟賽道模式下的新發展機遇

2.1 國內再生鋁回收現狀及未來機遇

再生鋁回收鏈條自上而下剖析，核心瓶頸在于：廢鋁可得量、廢鋁回收率、廢鋁收得率、再生鋁品類。

廢鋁可得量：從來源劃分，廢鋁供給可分為進口廢鋁、新廢鋁、舊廢鋁。進口廢鋁供給量受國內政策影響，新廢鋁則與同期鋁加工產業規模相關，舊廢鋁來自“社會礦山”供應，關聯于鋁材報廢周期與社會存量；

廢鋁回收率：核心代指社會舊廢鋁廢鋁總獲取量/廢鋁可得量，主要受廢鋁回收體系是否健全影響，相關立法制度、與回收系統是提升關鍵；

廢鋁收得率：廢鋁拆解、回收過程中自廢鋁原料內提取出鋁金屬占含量中比重。提取比例一般與廢鋁應用場景、型號類別、形態相關；

再生鋁應用種類：廢鋁提取生成再生鋁后，回收模式與后續應用場景影響再生鋁實際應用價值，核心差異在于是否可實現保級利用。

國內再生鋁發展歷史較短，系統性回收體系與專業化回收模式尚待發展。

國內再生鋁產業發展較晚，70年代后期才形成雛形，但受制于工業基礎薄弱，規模較難發展。

至90年代，隨著外資進入中國再生鋁行業，國內進口廢雜鋁及再生鋁出口規模持續提升，并孕育眾多小型再生鋁廠及家庭作坊式企業。

2000-2010年再生鋁市場體量快速擴張，新一批中大型規模企業在沿海地區及江西、河南等工業發達地區陸續創立，技術設備水平提升但仍難實現社會總體廢鋁資源有效利用；2010 年后，廢鋁進口逐漸下降，企業開始挖掘國內廢鋁供應體系，再生鋁規模上升步入快車道，但再生鋁產品仍集中于鑄造件，極少實現保級利用，導致再生鋁回收體系雖有規模，但未充分發揮其經濟價值。

此外，費類別系統性回收體系尚未搭建完善，導致再生鋁企業難以有效分類廢鋁類別，進而導致供給來源上制約產業內提升收得率。

國內現狀：廢鋁回收體量持續提升，收得率尚待增長，回收市場呈結構式發展機遇

廢鋁可得量：根據國際鋁業協會（IAI）統計測算，不考慮進口廢鋁體量下，國內可回收新舊廢鋁規模近20年呈穩步增長狀態。

2000-2020年新、舊廢鋁可得年均增量分別達42.2、36.2萬噸，對應每年廢鋁內生可擴增量達78萬噸。

此外，根據安泰科統計測算，2019年國內人均鋁存量207千克，對應社會總存量2.9億噸，為2019年廢鋁可得量55.2倍，大幅高于鋁使用周期，佐證當前廢鋁報廢尚未抵達高峰期，后續仍存可觀增長空間。

廢鋁回收率：由于新廢鋁基本由加工企業內循環模式，市場流通較少，因此廢鋁回收率特指舊廢鋁體系。

根據 IAI 歷史數據，國內舊廢鋁整體回收率自2010年70%逐步提升至2020年77%，呈穩步增長趨勢，但從每年舊廢鋁回收增量與舊廢鋁可得增量看，近10年比值穩定于81.8%水平，間接證明以國內現有回收系統，整體收率較難突破81%水平，后續回收率增速或邊際放緩進而形成廢鋁體系增長瓶頸。

廢鋁收得率：根據 IAI 統計數據，舊廢鋁整體收得率自2010年74%逐步提升至2020年90%，其中2017年以來受益于國內再生鋁企業逐漸呈大型規模化企業發展，收得率持續上移。

當前來看，國內建筑廢鋁、汽車廢鋁整體回收比例可實現 90%以上，飲料罐、鋁箔等變形材回收件受技術限制整體收率仍處較低水平。

再生鋁應用種類：經過重熔再生后再生鋁應用可大致區分為鋁鑄件（壓鑄鋁合金）、再生鋁棒及板帶箔材（保級鋁合金）。

根據 Mysteel 及 SMM 統計，2019年國內廢鋁再生中約70%為壓鑄鋁合金、剩余 30%為變形鋁合金。

最終用途上約80%用作鋁鑄件、15%生成鋁棒用作鋁型材、剩余僅5%流向板帶箔材，可實現保級利用比例低于10%。

2.2 保級利用&收率提升為實現超額效益核心

再生鋁保級利用具備優異成本結余優勢，可有效優化廢鋁利用價值。

再生鋁保級利用指代企業依據廢鋁原料及廢料內微量元素配比，再生出與廢鋁型號相一致鋁合金原料，其可繼續用于廢鋁來料的應用場景。

保級利用經濟效益在于通過有效利用廢鋁自身含有微量元素而實現更優質經濟效益。

保級利用痛點在于系統性針對化廢料回收途徑及針對特定類別回收設施。

為實現某特定類型鋁板帶箔材保級利用，回收企業需定向搭建單一廢鋁品類回收渠道，建設特定回收產能設備以實現保級利用。

以易拉罐料為例，易拉罐在被回收后，需要經過脫漆-熔鑄-加工三步才可生成相應保級鋁合金錠，并再進行后續熱、冷軋及箔軋工序。

回收過程中，易拉罐的罐蓋，罐身，拉環所含元素不盡相同，需在破碎環節區分處理。

此外，微量元素檢測及調配同樣需實時觀測，對產線技術水平與調配熟練度提成更高要求。

國內易拉罐脫漆研究有限，大多屬于實驗室研究階段，不適合工業化生產。

目前國內針對易拉罐脫漆主要有四種方法，分別是高溫脫漆、酸浸脫漆、有機溶劑脫漆、砂紙打磨或噴砂脫漆。這四種方法各有優劣，但除了高溫脫漆應用于工業化生產過程中，其余方法受限于設備和成本影響，不適用于工業化生產，亟待后續進行改進。

不同廢鋁回收價格差異明顯，核心在于收率差異。

常見廢鋁種類涵蓋 6063 型材舊料、生/熟鋁、易拉罐料、汽車輪轂、破碎鋁等，折扣系數落于 12%-38%區間。不同廢鋁原料折扣系數差異核心在于國內回收企業普遍可實現收得率不同。

根據鋁道網統計測算，生鋁廢料含鋁量低于 98%且雜質較多，熟鋁為含鋁量 98%以上廢料，普遍具備抗腐蝕及硬度大優勢。以 6063 型材廢鋁為例，其回收率普遍可實現近 95%水平，但受限于折扣系數空間有限及下游型材加工附加值偏低，較難通過技術優勢實現超額利潤。

板帶箔廢料收率尚待提升，高品質回收產線可貢獻超額收益。

以易拉罐廢料為例，由于市場缺乏專業化易拉罐廢料回收產線，其普遍作為低收率廢鋁被回收并用于熔鑄原料，市場歷史折扣系數普遍位于 30%-38%之間，高燒損率導致價格明顯低于其他類廢鋁。而海外發達國家鋁廢料收率普遍可實現 90%水平，國內具備明顯提升空間。

而在收率提升、保級利用雙加持下，板帶箔廢料回收呈具備產線技術提升下高利潤空間，優先突破技術瓶頸與產線搭建企業可獲先入優勢與高盈利空間。

易拉罐保級變形加工利潤豐厚，收得率成為盈利核心。

根據再生鋁行業易拉罐收得率進行情景假設，分別獲得樂觀、中性、悲觀情況下再生鋁行業易拉罐利潤測算。

結論方面，再生鋁易拉罐收得率至少在78%以上才能實現盈虧平衡，88%及以上將獲得可觀利潤：

樂觀情景：易拉罐收得率為88%，單噸再生鋁綜合成本 1.67 萬元，稅后成本結余 0.16 萬元/噸；

中性情景：易拉罐收得率為82%，單噸鋁液回收成本 1.78 萬元，稅后成本結余 0.08 萬元；

悲觀情景：易拉罐收得率為78%，單噸鋁液回收成本 1.87 萬元，近無成本結余。

三、再生鋁發展三大維度：空間、速率、結構

3.1 再生市場增量空間測算：“社會礦山”儲量豐厚，結構化升級兌現利潤空間

三大環節構筑再生鋁增量空間，盈利空間有望結構化提升。從總量維度上，國內再生鋁市場具備

1）“社會礦山”貢獻廢鋁量爬坡；

2）高鋁價&政策引導驅動廢鋁回收渠道完善，廢鋁回收率及分類別回收渠道鞏固提升；

3）技術升級與規模化回收產能占比提升下，多類別廢鋁型號收率提升，保級利用占比增加。

廢鋁可得量測算：

根據安泰科統計測算，至 2019 年底國內廢鋁積蓄量已達 3.4 億噸，由于不同鋁加工品使用壽命差異明顯，導致廢鋁可得量與歷史廢鋁使用占比存在差異。

我們根據國內鋁材歷史產銷數據大致估算，當前廢鋁積蓄中約 42.2%留存于建筑型材，22.2%留存于工業型材，板帶材及箔材留存占比分別為 12.3%、1.6%，鋁線纜材預計占比 5.8%，壓鑄件整體占 13.6%，其余占 2.2%。

預計至2025年國內廢鋁可得總量將達1177萬噸，2020-2025年復合增速可達13.8%。

同時考慮國內積淀廢鋁結構及不同廢鋁報廢周期，我們以歷史廢鋁供給總量線性外推下，至 2025年國內總廢鋁可得量將達1177萬噸，板帶箔材報廢周期更短且近年來產銷爬坡速率更高，預計其占比可由2020年43.3% 逐步提升至2025年44.3%，則具備保級利用潛力鋁廢料總量至2025年將增至522萬噸。

廢鋁回收率測算：

根據 IAI 數據推算，自 2010-2019 年國內可得廢鋁回收率由 70.3%逐步升至 76.4%，年均收率提升 0.7%，其中以易拉罐等變形材收率持續提升，至 2019 年廢舊易拉罐回收率已近 100%。

考慮廢鋁回收價值顯著，單噸價格突破萬元，在回收市場持續完善趨勢下，整體社會回收率有望持續提升。

我們中性預期未來 5 年整體回收率可維持年復合 0.7%穩步增長，則至 2025 年整體收率可升至 80.7%，對應回收量將達 950 萬噸。

再生鋁總回收體量測算：

未來隨著廢鋁回收企業規模進一步集中化，整體回收水平具備持續提升基礎。此外，國內特質化板帶箔再生鋁回收企業規模提升，專一化回收模式下可有效降低燒損率。

中性預期下，至 2025 年來自國內廢鋁進行有效回收體量將達 855 萬噸，總收得率將升至 90%。其中可通過保級利用實現較高回收價值的板帶箔材總量將達 404 萬噸，占總收得量 47.3%。

3.2 以海外龍頭為鑒，再生鋁回收存結構化賽道壁壘

諾貝麗絲為全球領先的鋁壓延及回收工廠。

諾貝麗斯創建于2005年，2009年以 60 億美元價格被印度阿迪亞·波拉集團的印度鋁公司收購，成為其全資子公司。

印度鋁工業公司為阿迪亞·波拉集團旗艦企業之一，也是印度最大綜合性鋁工業公司。

目前，諾貝麗斯鋁業公司為全世界最大平軋鋁產品企業，也為最大廢舊易拉罐回收企業，公司產能遍布北美、歐洲、亞洲及南美洲，核心產品涵蓋鋁箔包裝、汽車鋁板、航空鋁材、建筑、工業及耐用消費品等，并利用其全球制造業布局實現再生鋁產業搭建。

諾貝麗斯起步于鋁板研發業務，并逐漸擴大易拉罐材料、汽車鋁板、航空航天鋁板以及高端專用鋁板等產品布局。

公司經過多年項目研發和投資改擴建，已經發展為全球最大的鋁壓延產品制造商和全球領先的鋁回收商，目前通過 34 個生產網絡為全球 10 個國家提供服務。

起步階段（2005-2008）：資本初步到位，回收鋁復合板研發項目。

2005 年公司從加拿大鋁業獨立后，于 2007 年 8 月由印度 Hindalco Industries Limited 以 60 億美元收購；次年公司自主研發的 Novelis FusionTM 復合板含有至少 75%可回收鋁，再生鋁業務初具雛形。

改擴建階段（2012-2019）：多點投資汽車板項目，改擴建成效顯著：

①汽車板規模化改擴建：

2012年在中國常州投資 1.2 億美元用于建設汽車鋁板連續熱處理線，諾貝麗斯常州工廠成為中國第一家汽車鋁板熱處理廠，項目于 2014 年投產，達產產能 100kt/a；

2014年 8 月，公司投資 3 億 美元在美國肯塔基州格斯里建設的 ABS（汽車車身薄板）板帶廠的一期項目投產，產能達 100kt/a；

2015年對 Oswego 工廠回收中心進行擴建，每月可處理約 12,500 噸汽車鋁廢料；

2018年宣布投資 1.8 億美元將常州熱處理廠擴產至 200kt/a，同年向肯塔基州 Guthrie 工廠汽車板投資 3 億美元，預計 2020 年投產產能 200kt/a；

2019年 5 月諾麗貝斯常州工廠二期連續退火熱處理生產（CASH）項目建設完工，增產 10 萬噸鋁板。

②汽車板研發與回收：

2019 年與瑞典沃爾沃汽車公司( Volvo Cars) 達成共建汽車廢鋁材閉路循環協議；同年 8 月推出車身面板產品 Advanz6HS-s650，為 6xxx 系汽車板中強度最高。

新增長階段（2020至今）汽車板業務持續整合，業務延伸至航空板領域。

2020年 4 月 14 日，諾貝麗斯宣布完成對全球鋁板材供應商愛勵鋁業的收購，包括愛勵鋁業在北美、歐洲和亞洲的 13 家工廠，實現汽車板部分業務整合，并延伸產品范疇至航空航天領域；

2021年 2 月公司向鎮江輕量化高端汽車鋁板項目投資 3 億美元，預計 3 年后可實現年產輕量化高端汽車板冷軋鋁卷 23 萬噸，年產值約 35 億元；

2021年 10 月投資 1.3 億美元擴建 Oswego 工廠提高熱軋產能，項目預計2024年完工。

隨著公司產能在全球化鋪設布局，自身產品逐漸綁定國際化龍頭企業。

同時，公司在易拉罐、汽車用鋁方面與客戶實現廢料循環利用，公司自身收獲廢鋁原料同時，為客戶實現低碳化產品解決方案，降低產品環境成本，為客戶實現更強產品競爭力。

前瞻性布局是保障生產的核心。

盡管易拉罐獲利豐厚，但廢料來源也是易拉罐回收利用的重要難點，穩定的回收來源才可保障生產正常運行。在此方面，企業的前瞻性布局至為關鍵。

自2011年起，諾貝麗斯公司前瞻性地投資了近 20 億美元，用于擴大公司回收和生產產能，在美國、德國、巴西、韓國等國都建立了回收再生中心或生產線，保障了公司生產的來源。

經過多年積累，公司年回收廢鋁舊易拉罐從2012年 400 億個逐步擴大到2020年的 740 億個，有效的保障了公司再生鋁的生產。

定向化廢鋁品類回收兼需時間&空間，規模提升存明顯壁壘。以易拉罐廢鋁再生為例，其回收并實現保級利用具備優質利潤提升空間，但受制于易拉罐全球消費較為分散，企業常需自行搭建回收路徑才能獲得穩定原料來源。

諾貝麗斯自2011年開始全球化布局廢鋁回收場地，分散化布局擴張廢料來源邊際，并通過推行自身更易回收罐料材料，從產品源頭提升可回收性。

研發推行更易回收產品，增強原料回收價值。

2014年 11 月公司已經通過合作研發出鋁制罐"evercan"，其罐身鋁帶可回收量不低于 90%，遠高于全球其他制罐鋁帶的平均再生鋁含量，并且至 2017 年年末公司所生產的罐身帶材將全部用高品質再生 evercanTM 合金生產。

2015年 3 月新研制的 evercycleTM 合金由 90%舊廢料與 10%新廢料熔煉而成，用于制造食品易拉罐。該易拉罐整體采用單一合金，較傳統易拉罐（罐身、管蓋、拉環三類鋁合金）更易于回收且免除除鎂處理，理論上成本端可降低約 15%生產成本并提高約 8.5%可回收比例。

產線落地需要時間積累，收得率難以短時間大幅提升。

易拉罐雖然利潤較為豐厚，但即使掌握相關技術并在項目產線落地后，仍然需要經過多年時間積累，才可成熟應用和大幅提升易拉罐收得率。

以全球再生鋁產能的最大公司諾貝麗斯為例。公司早在 2011 年 該公司就開始易拉罐回收方面的研究和擴產，并實現了易拉罐保級技術的突破。

但以 evercan 產品為例，公司經過多年產品研發創新及推廣，其回收后再生罐體中廢鋁占比 才得以提升至 90%，并且需與下游客戶深度綁定實現廢鋁來源穩定有效，表明易拉罐的收得率需要長時間的積累才可得到有效的提升，并不是在掌握技術擴產后就可迅速實現收得率的提升。因而率先突破保級利用技術并大規模應用的企業有望在行業內保持領先，獲得豐厚的利潤。

四、“保級利用”產業優勢凸顯，再生鋁賽道誰將突出重圍？

國內再生鋁龍頭間存業務模式差異，主流企業仍以重熔合金錠并制造鑄造產品為核心路徑。國內現有龍頭企業中，明泰鋁業為實現保級利用為主，其他企業均以廢鋁回收—再生合金錠—熔鑄及鑄造件—汽車、新能源車、摩托車等應用場景為產業路線。

4.1 明泰鋁業：掌握保級加工技術，國內打造保級利用體系

明泰鋁業是一家集科研、加工、制造為一體的大型現代化鋁加工企業，主要從事鋁板帶箔的生產和銷售，是中國知名的民營鋁板帶箔加工生產企業。

目前，公司產品涵蓋 1 系、2 系、3 系、4 系、5 系、6 系、7 系、8 系鋁合金等 8 個規格系列，主要產品有 CTP/PS 版基、電解電容器用鋁箔、單零箔、雙零箔坯料、電子箔、合金料、深沖料、釬焊板、中厚板。產品廣泛應用于航空航天、印刷制版、交通運輸、汽車制造、包裝容器、建筑裝飾、機械電器、電子通訊、石油化工、能源動力等各個行業。

公司大力布局再生鋁，現有產線已實現保級利用&收率提升。

明泰鋁業自 2017 年就已布局再生鋁行業，深耕再生鋁加工技術。截止目前，公司已落地建成 68 萬噸再生鋁產能并實現保級利用，后續規劃再擴產 70 萬噸再生鋁及高端鋁產品加工線，再生鋁總體規模將達 140 萬噸，按照公司 200 萬噸產能規劃測算，未來再生鋁供應將占公司鋁產品加工總量約 70%。

風險提示：公司新產能擴張不及預期風險，市場需求超預期變動風險，鋁價超預期波動 風險等。

4.2 南山鋁業：一體化鋁加工路徑下嵌入再生鋁業務

公司是南山集團旗下鋁產業鏈上市平臺，亦為南山集團核心資產。

公司前身為南山實業，在 2006 年南山集團將旗下鋁產業資產注入后正式命名為南山鋁業。

隨后公司以鋁產業建設為發展方向，通過鋁材加工產能擴建及集團資產注入，在山東龍口45 平方公里范圍內形成電力-氧化鋁-原鋁-鋁材于一體的完整鋁產業鏈，并成為南山集團鋁產業上市平臺。

2012年以來，公司先后建設鋁板帶箔、鋁型材、鋁合金材等產線，并進一步購買集團旗下怡力電業配套電解鋁資產，國內一體化鏈式產線基本形成。

2017年公司開拓海外市場，在印尼擴建賓坦南山工業園，開啟建設總規劃 200 萬噸氧化鋁項目，進一步擴增產業鏈規模。

目前公司已實現上游資源供給穩定，下游鋁材深加工技術領先的產業領先地位。

公司上游資源供給可滿足現有電解鋁產能需求，下游鋁加工采用電解鋁原料需部分外購， 2021 年再擴張再生鋁產能。

公司上游資源布局中，具備 181 萬千瓦電廠以及國內氧化鋁產能 140 萬噸產能，基本滿足中游電解鋁 81.6 萬噸產能需求。

公司當前下游三類鋁材產能合計約 120 萬噸（不重復計算冷軋產能、不考慮未建成產能），需外購部分電解鋁以滿足下游產銷需求。

2021 年 8 月，公司發布公告設立“龍口南山再生資源有限公司”，主要從事金屬廢料和碎屑加工處理，項目建成后預計將新增 10 萬噸鋁合金產能。

風險提示：公司產能擴張不及預期風險，易拉罐、汽車板等產品需求不及預期風險，鋁價超預期波動風險等。

4.3 立中集團：打造再生鋁至鑄造件一體化產業生態

公司為鋁再生至深加工一體化綜合性鋁加工企業。

公司以“輕合金新材料和汽車輕量化零部件全球供應商”為市場定位，主營功能中間合金新材料、再生鑄造鋁合金材料和鋁合金車輪產品三大業務，具備熔煉設備&再生鑄造鋁合金研發制造、功能中間合金&車輪模具研發制造、車輪產品設計和生產工藝技術研究制造完成產業鏈。

公司再生鋁合金錠處于行業領先地位，產品銷售將覆蓋多個汽車產業生產集群地。

2019 年和 2020 年公司的鑄造鋁合金產量分別為 71.48 萬噸和 74.54 萬噸，其中再生鋁合金 產量分別為 43.20 萬噸和 46.16 萬噸，根據中國有色金屬工業協會再生金屬分會及同行業公司公開披露的相關數據顯示，公司的再生鋁業務規模行業領先。

公司在天津、河北保定、吉林長春、河北秦皇島、山東煙臺、山東濱州、廣東廣州和廣東清遠等地區建有鑄造鋁合金材料生產基地，并且正在江蘇揚中和揚州、湖北武漢、廣東英德新建生產基地，產品銷售覆蓋東北、華北、華東、西北和華南等多個國內主要汽車產業生產集群地。

鑄造鋁合金產能持續擴建，鋁合金車輪、鋁基功能中間合金等產業為發展方向。

公司現有在建產能主要集中于四大產業方向：

鋁基中間合金在建項目產能 7.5 萬噸，建成后合計產能 14.5 萬噸；鋁合金車輪各類細分產線處于在建狀態，合計新建產能約 585 萬只；鑄造鋁合金現有產能 120 萬噸，在建產能分布于廣東、江蘇、武漢等地；公司擬投資 12 億元建設鋰電材料項目，布局六氟磷酸鋰、雙氟磺酰亞胺鋰等產品。

風險提示：公司產能擴張不及預期風險，再生鋁相關補貼政策變動風險，其他原料價格波動風險，鋁價超預期波動風險等。

4.4 怡球資源：專注再生鋁合金錠加工，構建國際化廢鋁來料體系

公司為國內再生鋁賽道龍頭之一，30 多年發展歷程搭建國際化再生鋁合金錠產業。

公司以鋁合金錠生產銷售及廢料回收處理為主營業務，1984年于馬來西亞成立，2001年怡球集團中國公司成立，2002年公司在美國亨利金屬出口公司（AME），為公司后續廢料來源提供有力保障。

2012年公司在上海交易所上市后，進一步向美國廢舊金屬回收市場延伸，為國內及馬來西亞再生鋁錠產線供給原料。

公司核心從事鋁合金錠產銷及廢料回收貿易業務。

公司主營為綜合回收利用各類工業、民用回收品，分拆拆解出黑色金屬、有色金屬及其他可回收利用廢舊物，并將其中廢鋁產品運送至國內及馬來西亞工廠生產鋁合金錠。

2020 年公司鋁錠產量 31.1 萬噸，廢料貿易 51.4 萬噸，邊角料產量 5.8 萬噸。

2021 年 10 月 23 日，公司發布公告規劃在馬來西亞建設年產 130 萬噸鋁合金錠擴建項目，合計投資約 40 億元，大幅提升再生鋁合金錠產能。

風險提示：公司產能擴張不及預期風險，再生鋁相關補貼政策變動風險，海外市場相關政策變動風險，其他原料價格波動風險，鋁價超預期波動風險等。

4.5 順博合金：再生鋁穩步擴張企業，未來產能進一步釋放

公司為國內再生鋁錠龍頭企業之一，可生產多型號鋁合金錠。公司創立于2003年，并于 2013 年變更為股份有限公司。

公司主營生產再生鋁合金錠，通過回收利用各類廢鋁原料，通過分選、熔煉、澆鑄等工序后，生成ADC12、AC4B、A380等牌號鋁合金錠，可廣泛應用于多類鑄造領域如汽車、摩托車、機械設備、通訊設備等。

上市以來，公司維持鋁合金錠產能擴張趨勢，并擴建鋁灰資源利用產能。

公司當前鋁合金錠產能集中于四大產能基地，總規劃產能約 70 萬噸，已投產能 40 萬噸。

此外，公司于2021年開始建設鋁灰渣綜合利用產能，分別與重慶市與湖北省投建，進一步完善產線業務結構，實現再生資源綜合利用。

風險提示：公司產能擴張不及預期風險，再生鋁相關補貼政策變動風險，其他原料價格波動風險，鋁價超預期波動風險等。

4.6 新格集團：多地布局再生鋁錠產線，總產能國內領先

新格集團創立于1978年，40 余年持續致力于二次鋁合金、鋅合金的生產及廢金屬貿易的發展。目前新格集團旗下共有 9 家規模型廠區分別建立于臺灣（高雄）、浙江、濱州、重慶、鞏義、日照、長春、成都、包頭。已公開披露口徑上公司鋁合金錠(液)產能合計已超百萬噸，為國內再生鋁企業龍頭。公司產品對應終端應用涵蓋汽車、摩托車零配件、家電等應用領域。

風險提示：公司產能擴張不及預期風險，再生鋁相關補貼政策變動風險，其他原料價格波動風險，鋁價超預期波動風險等。

風險提示

再生金屬政策變動風險：

當前再生金屬為政策端核心鼓勵發展方向，并在稅收政策維度上機遇鼓勵。若后續鼓勵政策變動，則可能影響再生金屬企業盈利水平。

鋁需求不及預期風險：

再生鋁未來有望成為國內鋁原料核心來源之一。由于再生企業盈利水平受鋁價波動影響，若鋁下游需求大幅下滑，則將影響再生鋁企業盈利情況與開工水平。

技術變動風險：

當前國內技術路徑下，仍需以來海外進口設備以提升廢鋁收率及保級利用，若后續技術快速突破，則再生鋁賽道壁壘或受沖擊，行業整體成本降低將推高廢鋁回收成本，壓縮成本節約空間。